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Les marchés désormais victimes de la gestion des régulateurs
Nous sommes entrés dans une bulle des matières premières, des refuges et des placements alternatifs qui ont toutes la même origine.
Bruno Bertez
Nous avons, à l’occasion de nos dernières chroniques, développé deux idées distinctes, mais étroitement complémentaires. Dans la mesure où elles constituent des éléments importants de notre cadre analytique du moment, nous sommes obligés de les rappeler assez longuement. Ce cadre n’a pas été invalidé par les évolutions en cours sur les marchés. Au contraire, il permet de les comprendre. Il permettra peut-être aussi d’anticiper les prochains développements.
Première idée. Après la bulle des actions, après celle des obligations, après celle du surinvestissement asiatique, après celle de l’immobilier mondial, nous sommes entrés dans une bulle des matières premières, des refuges et des placements alternatifs.
Les excès des liquidités
Toutes les bulles ont la même origine, à savoir l’excès de liquidités monétaires, mais elles ne se ressemblent pas. En particulier, elles deviennent de plus en plus dangereuses car elles sont de plus en plus « réelles », « concrètes ». Elles sortent progressivement de la sphère virtuelle, de la sphère financière, pour fuir et contaminer le monde économique et social physique. La bulle des matières premières, à force de mutations, a changé de nature. Ce n’est pour ainsi dire plus une bulle et ce n’est que par commodité de langage que nous continuons de l’appeler ainsi. La bulle des matières premières a perdu les vertus des bulles précédentes. Elle a cessé d’être vertueuse, elle est devenue vicieuse. Son effet d’enrichissement a disparu; son incidence inflationniste est de plus en plus grande. Ainsi, au lieu de renforcer la confiance dans la gestion des régulateurs, elle souligne leurs erreurs, leurs maladresses et même dans une certaine mesure leurs mensonges. Dans ses derniers développements, elle est devenue baromètre de la confiance à l’égard des monnaies de papier gagées sur le crédit à l’égard des Fiat Moneys. En passant à la limite on peut avancer l’idée extrême, et nous ne reculons jamais devant l’extrême, que la bulle des matières premières et singulièrement celle des métaux et précisément celle de l’or, cette bulle a réintroduit dans le système une sorte de « Gold Standard ». La statue du Commandeur s’est réveillée et lorsqu’il est apparu que les autorités américaines s’apprêtaient à terminer leur cycle de hausse des taux d’intérêt, elle a fait entendre sa voix. Forte et tonitruante. C’est ainsi qu’à la mi-mai, l’or a bondi à plus de 725$ l’once et à plus de 570 l’once. Les Gold Vigilantes en sommeil depuis des décennies sont à nouveau sur leurs gardes, prêts à sanctionner de façon explosive les laxismes. Les Gold Vigilantes sont bien décidés à rappeler un minimum de discipline monétaire à ceux qui s’adonnent aux délices de la dérive inflationniste. Un peu, cela va; trop, c’est trop. Voilà notre première idée.
La cassure pour stopper la chute du dollar
La seconde idée est que le 11 ou le 12 ou peut-être le 13, il s’est passé quelque chose qui est de l’ordre de la concertation globale. Des interventions collectives se sont relayées pour faire baisser les thermomètres de fièvre et enrayer la glissade de la monnaie mondiale, le dollar. Notre thèse est que la cassure de la mi-mai sur les marchés est la conséquence, la manifestation du dispositif concerté, occulte, mis en place pour arrêter la chute du dollar. Nous répétons comme à l’accoutumée que cette thèse n’a absolument pas besoin de faire appel aux théories manipulationnistes pour être valables. La concertation, l’action collective convergente est motivée par l’intérêt commun des membres du G7. Ayant le même intérêt et vivant dans le même système, ils pensent la même chose et font la même chose. La collusion est objective.
L’avilissement du papier ont conduit les investisseurs
C’est parce qu’ils ont un problème commun provoqué par la baisse du dollar et l’avilissement des monnaies de papier qu’ils sont conduits à agir ensemble et dans le même sens. A la limite, il n’y aurait même pas besoin de consultation. L’action s’impose, au même moment, pour tout le monde et dans la même direction. La baisse du change américain, au-delà d’une certaine limite, est une catastrophe aussi bien pour les Américains eux-mêmes qui risquent l’accélération de l’inflation importée et la déstabilisation des balances dollar. C’est une catastrophe pour les Européens et les Japonais dont la reprise économique fragile a besoin de la demande américaine et des marges bénéficiaires qu’elle permet de réaliser.
L’or s’est envolé depuis la mi Mai
A la mi-mai, donc, l’or s’est envolé lançant un message d’alerte rouge. Le dollar s’est enfoncé. Après une chute de plus de 7% en un mois et demi, il a cassé les 84 au Dollar Index. La monnaie mondiale s’est retrouvée à moins de 1% de son plus bas de 1995! Des seuils terriblement menaçants, à savoir 1,30 contre l’euro, et 109 contre le yen se sont trouvés en passe d’être franchis. La crise de confiance se profilait à l’horizon. Le mouvement de conversion des balances dollar, rampant depuis septembre 2005 s’accélérait. Tous n’en mourraient pas, mais tous étaient touchés, ainsi sur les grands marchés obligataires du G7, on notait un courant de liquidations sans équivoque. Les taux longs touchaient des sommets que l’on n’avait pas vus depuis plusieurs années, même sur l’européen et le japonais.
Les médias n’ont pas pris conscience à la mi-mai de ce qui se passait réellement. Plutôt que d’interpréter l’envolée de l’or, l’explosion des refuges et le déluge de liquidités qui se dirigeaient sur les émergents comme un problème de confiance dans la monnaie et dans l’action des régulateurs, ils se sont faits piéger par les apparences: l’euphorie spéculative. Heureusement, car si les titres des journaux avaient vu juste et s’ils avaient fait ressortir l’aspect symétrique, c’est à dire l’aspect de la fuite, alors le mouvement aurait pu s’emballer et faire boule de neige. Il est vrai que les autorités ont beau être « transparentes » et jouer au jeu de la communication, ce n’est pas pour autant qu’elles jouent au jeu de la vérité. Elles se gardent bien de fournir les bons commentaires, les bonnes explications et les bonnes données qui seraient nécessaires pour ouvrir les portes de la compréhension. Il y a les statistiques et les indicateurs à usage du public et il y a les outils à l’usage des responsables de la conduite des affaires. Ces derniers connaissent les flux de capitaux réels. Ils connaissent des chiffres qui sont soigneusement enfouis et difficiles à trouver. Parmi ces indicateurs à la disposition des privilégiés, il y a le Dollar Index. Le public et ses gestionnaires ne suivent que le Dollar Index classique, celui qui était à 84 à la mi-mai, c’est à dire celui qui était juste au-dessus des seuils de panique. Ce Dollar Index est tronqué. Il ne reflète nullement la valeur pondérée du dollar par rapport aux échanges commerciaux des Etats-Unis. Ils n’incluent ni le Mexique, ni la plupart des pays asiatiques partenaires des Etats-Unis. Le vrai Dollar Index significatif est compilé par la Fed de Saint Louis. C’est un excellent outil. Il indique qu’à la mi-mai, la monnaie mondiale, le dollar, a lâché. A la mi-mai, la monnaie mondiale a cassé. Elle a enfoncé son plus bas de 2004/début 2005 sans équivoque possible. A la lecture de la courbe du vrai Dollar Index, il était évident que le chemin de l’enfer était en train de s’ouvrir.
Les ministres des finances se sont agités
En l’espace de sept jours, le pire a été évité. Le 14 mai, l’Observer de Londres fait état de conversations secrètes entre les grands du G7 pour « examiner les déséquilibres de l’économie globale et trouver une parade à la baisse du dollar ». Les ministres des finances européens commencent à s’agiter. Ils s’expriment pour faire baisser d’euro. Ainsi, le Français Breton nous dit « nous ferons tout ce qu’il faut pour empêcher l’euro de s’apprécier ». Notez bien que l’on ne parle jamais de la baisse du dollar qui pourrait faire peur, on parle de la valorisation de l’euro. Dans la foulée, c’est le tour du Ministre allemand de l’Economie, puis celui du responsable européen d’Almunia. Puis, comme c’est un peu plus loin, il faut lui laisser le temps, c’est le tour du Japonais… la dernière couche est mise par Snow qui déclare à CNBC le 19 mai que l’Administration Bush « continue de souhaiter un dollar fort ». Entre temps le 15 mai, juste avant le fixing londonien, le hasard fait que quelqu’un qui passait par là, déverse un tombereau d’or sur le marché qui fait chuter le métal jaune de 35$. Un touriste qui manifestement ne tenait pas à optimiser le produit de sa vente.
Le reste, vous le connaissez, c’est l’incroyable volte-face de Ben Bernanke. Le mois dernier, devant le Joint Economic Committee du Congrès, il avait été fier de lancer un message clair et fort: « il est temps d’envisager de faire une pause dans la hausse des taux »… « Même si les indications en provenance de l’économie ne vont pas dans ce sens ». Un mois plus tard donc, le 5 juin, bouleversement complet, tout a changé. Plus question de faire la pause et d’interrompre le cycle de hausse des taux, il faut continuer… l’inflation menace. Ah, quelle est utile cette menace de l’inflation! Elle est utile et réversible. On peut la mettre à toutes les sauces. Avec les mêmes chiffres, il est possible, selon les besoins, d’affirmer un jour qu’elle est sous contrôle et le lendemain de décider qu’elle constitue une menace. En l’occurrence, il est évident que Ben Bernanke, grand prêtre de la transparence ne pouvait pas déclarer que la situation sur le marché des changes obligeait les Etats-Unis à poursuivre le relèvement des taux de rémunération sur le dollar, même si les indicateurs économiques avancés disaient qu’il fallait faire le contraire. Les régulateurs n’aiment pas avouer que les changes posent des problèmes. Le change, c’est « dirty little secret » qu’il faut cacher au public. A la limite, il doit à peine savoir que cela existe. Les pirouettes de Bernanke…
Pirouette donc: avec les mêmes chiffres d’inflation effective que les mois précédents, les autorités monétaires américaines ont décrété en urgence qu’il fallait continuer de monter les taux. On s’empresse d’oublier que les indices de prix sont des indices retard, qu’ils sont super lagging et qu’à ce titre la conduite des affaires ne peut reposer sur eux. La réalité pour les initiés, et c’était le but poursuivi, est que les Etats-Unis ont été obligés de céder au Gold Vigilantes et autres Bonds Vigilantes. Ils ont dû se résoudre à resserrer leur dispositif monétaire pour des raisons externes alors que les signes d’un ralentissement interne sont clairs et sans ambiguïté. Les Etats-Unis ont mis un genou à terre alors que l’ombre dangereuse de la stagflation se profile à l’horizon. De menace inflationniste nouvelle au sens des statistiques américaines, il n’y a pas. Rien absolument rien ne permet de le dire. Les chiffres des Core CPI ne sont pas plus mauvais qu’ils n’étaient en 2005. Depuis 2004, l’inflation américaine progresse; en 2005, à plusieurs reprises, elle est sortie de la limite de confort de la Fed qui est fixée à 1-2%. Elle est passée au-dessus de 2% aussi bien au niveau du Core Personal Conception Expenditure Index (PCE) que du Core CPI. Choisir de s’alerter maintenant alors que l’économie ralentit, que la consommation baisse pavillon et que le marché du travail ramollit ne peut qu’être dicté par les circonstances. …
Et sa volte-face
La volte-face de Bernanke le 5 juin a été comme on pouvait s’y attendre confirmée et justifiée dès le lendemain. Ainsi, Poole s’est invité sur le service internet du Wall Street Journal pour enfoncer le clou: l’inflation menace, les anticipations inflationnistes se développent et il ne sera pas suffisant de s’en remettre aux effets du ralentissement de l’activité économique pour les contrôler. Dieu qu’en termes techniques cela est joliment dit. « L’élargissement de l’out-put gap » ne sera pas suffisant. La messe est dite et c’est ce que nous prédisions depuis longtemps. Il faut s’en prendre à la sphère financière, à la psychologie, aux marchés pour vaincre la bête inflationniste qui menace de se réveiller. Vous noterez au passage d’ailleurs que Greenspan a beau ne pas être aux affaires, il continue d’être utile. Ainsi comme par hasard, il s’est lui aussi exprimé. Il a dit pour ne pas se déjuger que l’économie américaine avait bien résisté aux hausses de l’énergie et des matières premières sans « follow through » grâce à sa flexibilité (c’est à dire grâce à lui), mais que les choses commençaient à changer et qu’il y avait un début de dissémination. Il y a quelque chose à changer
Il est vrai que quelque chose a changé, mais ce n’est pas là qu’on voudrait nous le faire croire. Ce qui a changé, ce n’est pas l’état de l’économie américaine, la flexibilité, la capacité des entreprises à fixer les prix ou le fameux « follow through ». Ce qui a changé, c’est la nature et l’identité des détenteurs de balances dollar. Avant, nous étions dans le bon système, merveilleux, de Bretton Woods II (BWII). Le système dans lequel les Américains surconsommaient, les Asiatiques épargnaient et tout le monde était content. Un système qui donnait l’illusion d’être stable et qui, en tous cas, donnait une grande sécurité au dollar et faisait que l’on n’avait pas à s’inquiéter de ce côté. L’ennui est que des intrus sont arrivés, ces intrus, ce sont les producteurs de pétrole. Grâce à la hausse des prix, eux aussi sont de la partie et ils accumulent des balances dollar dans des proportions considérables, mais ils ne sont pas aussi dociles que les Asiatiques et surtout ils n’ont pas les mêmes intérêts. La diversification dont les Asiatiques parlent régulièrement, eux, ils la font. Et ils la font selon leur tempérament et selon leurs intérêts. Au niveau actuel des cours du pétrole, ces balances dollar OPEP et non OPEP sont en train de devenir, à la marge, plus importantes que les balances asiatiques. Et ce sont elles qu’il convient de stabiliser… par la hausse des taux et la promesse que l’on sera sage à l’avenir.
La déconfiture des marchés à laquelle nous sommes en train d’assister fait partie du processus de traitement, mais certains effets du traitement sont nuisibles et ne sont pas voulus comme tels. Il en va ainsi de la baisse des grands marchés d’actions, elle n’est souhaitée par personne. Certainement pas par les Américains qui ne peuvent se permettre un appauvrissement de la richesse domestique alors que l’immobilier se dévalorise; certainement pas par les Japonais qui ont besoin de soutenir le cycle de reprise et d’assainir la situation financière de leur système; certainement pas par l’Europe de la BCE qui délibérément a créé un effet de richesse par le crédit afin de compenser la stagnation du pouvoir d’achat. La baisse des marchés d’actions n’étant pas souhaitée, elle sera subie puis à un moment donné, enrayée. Quand? il est évident que nous ne pouvons répondre à cette question. Pour l’instant, on a fait une belle étape et l’on est encore, tout juste, dans les limites d’une simple correction. Au-delà, c’est jouer avec le feu.
La clé de la situation se trouve au Japon
Notre idée est que la clé de la situation ne se trouve non aux Etats-Unis mais au Japon. C’est le Japon le grand pourvoyeur de liquidités mondiales. C’est à partir du Japon que débutent tous les carry. Il se trouve que contrairement à ce qu’affirme publiquement la BoJ elle mène depuis plusieurs semaines une action vigoureuse de réduction de la base monétaire. La réduction de la base monétaire là-bas est spectaculaire. A notre avis, il y a eu une erreur de dosage. On est allé trop loin dans la reprise des liquidités. Ce n’est pas un hasard si le gouvernement vient à nouveau de tancer la BoJ. Une pause dans la réduction du Quantitative Easing (QE) est dans l’ordre des choses, elle est même obligatoire. Nous serions prêts à parier qu’elle a déjà commencé. On peut sans trop de risques de se tromper dire que depuis une dizaine de jours la BoJ a modifié son dispositif de régulation. De ceci témoigne l’affaiblissement du yen. Si le yen faiblit, c’est qu’il est plus abondant. La stabilisation des marchés viendra de Tokyo.
Le précurseur sera le Nikkei.
Le poisson pilote à suivre, c’est la parité dollar/yen.
Nous sommes entrés dans une bulle des matières premières, des refuges et des placements alternatifs qui ont toutes la même origine.
Bruno Bertez
Nous avons, à l’occasion de nos dernières chroniques, développé deux idées distinctes, mais étroitement complémentaires. Dans la mesure où elles constituent des éléments importants de notre cadre analytique du moment, nous sommes obligés de les rappeler assez longuement. Ce cadre n’a pas été invalidé par les évolutions en cours sur les marchés. Au contraire, il permet de les comprendre. Il permettra peut-être aussi d’anticiper les prochains développements.
Première idée. Après la bulle des actions, après celle des obligations, après celle du surinvestissement asiatique, après celle de l’immobilier mondial, nous sommes entrés dans une bulle des matières premières, des refuges et des placements alternatifs.
Les excès des liquidités
Toutes les bulles ont la même origine, à savoir l’excès de liquidités monétaires, mais elles ne se ressemblent pas. En particulier, elles deviennent de plus en plus dangereuses car elles sont de plus en plus « réelles », « concrètes ». Elles sortent progressivement de la sphère virtuelle, de la sphère financière, pour fuir et contaminer le monde économique et social physique. La bulle des matières premières, à force de mutations, a changé de nature. Ce n’est pour ainsi dire plus une bulle et ce n’est que par commodité de langage que nous continuons de l’appeler ainsi. La bulle des matières premières a perdu les vertus des bulles précédentes. Elle a cessé d’être vertueuse, elle est devenue vicieuse. Son effet d’enrichissement a disparu; son incidence inflationniste est de plus en plus grande. Ainsi, au lieu de renforcer la confiance dans la gestion des régulateurs, elle souligne leurs erreurs, leurs maladresses et même dans une certaine mesure leurs mensonges. Dans ses derniers développements, elle est devenue baromètre de la confiance à l’égard des monnaies de papier gagées sur le crédit à l’égard des Fiat Moneys. En passant à la limite on peut avancer l’idée extrême, et nous ne reculons jamais devant l’extrême, que la bulle des matières premières et singulièrement celle des métaux et précisément celle de l’or, cette bulle a réintroduit dans le système une sorte de « Gold Standard ». La statue du Commandeur s’est réveillée et lorsqu’il est apparu que les autorités américaines s’apprêtaient à terminer leur cycle de hausse des taux d’intérêt, elle a fait entendre sa voix. Forte et tonitruante. C’est ainsi qu’à la mi-mai, l’or a bondi à plus de 725$ l’once et à plus de 570 l’once. Les Gold Vigilantes en sommeil depuis des décennies sont à nouveau sur leurs gardes, prêts à sanctionner de façon explosive les laxismes. Les Gold Vigilantes sont bien décidés à rappeler un minimum de discipline monétaire à ceux qui s’adonnent aux délices de la dérive inflationniste. Un peu, cela va; trop, c’est trop. Voilà notre première idée.
La cassure pour stopper la chute du dollar
La seconde idée est que le 11 ou le 12 ou peut-être le 13, il s’est passé quelque chose qui est de l’ordre de la concertation globale. Des interventions collectives se sont relayées pour faire baisser les thermomètres de fièvre et enrayer la glissade de la monnaie mondiale, le dollar. Notre thèse est que la cassure de la mi-mai sur les marchés est la conséquence, la manifestation du dispositif concerté, occulte, mis en place pour arrêter la chute du dollar. Nous répétons comme à l’accoutumée que cette thèse n’a absolument pas besoin de faire appel aux théories manipulationnistes pour être valables. La concertation, l’action collective convergente est motivée par l’intérêt commun des membres du G7. Ayant le même intérêt et vivant dans le même système, ils pensent la même chose et font la même chose. La collusion est objective.
L’avilissement du papier ont conduit les investisseurs
C’est parce qu’ils ont un problème commun provoqué par la baisse du dollar et l’avilissement des monnaies de papier qu’ils sont conduits à agir ensemble et dans le même sens. A la limite, il n’y aurait même pas besoin de consultation. L’action s’impose, au même moment, pour tout le monde et dans la même direction. La baisse du change américain, au-delà d’une certaine limite, est une catastrophe aussi bien pour les Américains eux-mêmes qui risquent l’accélération de l’inflation importée et la déstabilisation des balances dollar. C’est une catastrophe pour les Européens et les Japonais dont la reprise économique fragile a besoin de la demande américaine et des marges bénéficiaires qu’elle permet de réaliser.
L’or s’est envolé depuis la mi Mai
A la mi-mai, donc, l’or s’est envolé lançant un message d’alerte rouge. Le dollar s’est enfoncé. Après une chute de plus de 7% en un mois et demi, il a cassé les 84 au Dollar Index. La monnaie mondiale s’est retrouvée à moins de 1% de son plus bas de 1995! Des seuils terriblement menaçants, à savoir 1,30 contre l’euro, et 109 contre le yen se sont trouvés en passe d’être franchis. La crise de confiance se profilait à l’horizon. Le mouvement de conversion des balances dollar, rampant depuis septembre 2005 s’accélérait. Tous n’en mourraient pas, mais tous étaient touchés, ainsi sur les grands marchés obligataires du G7, on notait un courant de liquidations sans équivoque. Les taux longs touchaient des sommets que l’on n’avait pas vus depuis plusieurs années, même sur l’européen et le japonais.
Les médias n’ont pas pris conscience à la mi-mai de ce qui se passait réellement. Plutôt que d’interpréter l’envolée de l’or, l’explosion des refuges et le déluge de liquidités qui se dirigeaient sur les émergents comme un problème de confiance dans la monnaie et dans l’action des régulateurs, ils se sont faits piéger par les apparences: l’euphorie spéculative. Heureusement, car si les titres des journaux avaient vu juste et s’ils avaient fait ressortir l’aspect symétrique, c’est à dire l’aspect de la fuite, alors le mouvement aurait pu s’emballer et faire boule de neige. Il est vrai que les autorités ont beau être « transparentes » et jouer au jeu de la communication, ce n’est pas pour autant qu’elles jouent au jeu de la vérité. Elles se gardent bien de fournir les bons commentaires, les bonnes explications et les bonnes données qui seraient nécessaires pour ouvrir les portes de la compréhension. Il y a les statistiques et les indicateurs à usage du public et il y a les outils à l’usage des responsables de la conduite des affaires. Ces derniers connaissent les flux de capitaux réels. Ils connaissent des chiffres qui sont soigneusement enfouis et difficiles à trouver. Parmi ces indicateurs à la disposition des privilégiés, il y a le Dollar Index. Le public et ses gestionnaires ne suivent que le Dollar Index classique, celui qui était à 84 à la mi-mai, c’est à dire celui qui était juste au-dessus des seuils de panique. Ce Dollar Index est tronqué. Il ne reflète nullement la valeur pondérée du dollar par rapport aux échanges commerciaux des Etats-Unis. Ils n’incluent ni le Mexique, ni la plupart des pays asiatiques partenaires des Etats-Unis. Le vrai Dollar Index significatif est compilé par la Fed de Saint Louis. C’est un excellent outil. Il indique qu’à la mi-mai, la monnaie mondiale, le dollar, a lâché. A la mi-mai, la monnaie mondiale a cassé. Elle a enfoncé son plus bas de 2004/début 2005 sans équivoque possible. A la lecture de la courbe du vrai Dollar Index, il était évident que le chemin de l’enfer était en train de s’ouvrir.
Les ministres des finances se sont agités
En l’espace de sept jours, le pire a été évité. Le 14 mai, l’Observer de Londres fait état de conversations secrètes entre les grands du G7 pour « examiner les déséquilibres de l’économie globale et trouver une parade à la baisse du dollar ». Les ministres des finances européens commencent à s’agiter. Ils s’expriment pour faire baisser d’euro. Ainsi, le Français Breton nous dit « nous ferons tout ce qu’il faut pour empêcher l’euro de s’apprécier ». Notez bien que l’on ne parle jamais de la baisse du dollar qui pourrait faire peur, on parle de la valorisation de l’euro. Dans la foulée, c’est le tour du Ministre allemand de l’Economie, puis celui du responsable européen d’Almunia. Puis, comme c’est un peu plus loin, il faut lui laisser le temps, c’est le tour du Japonais… la dernière couche est mise par Snow qui déclare à CNBC le 19 mai que l’Administration Bush « continue de souhaiter un dollar fort ». Entre temps le 15 mai, juste avant le fixing londonien, le hasard fait que quelqu’un qui passait par là, déverse un tombereau d’or sur le marché qui fait chuter le métal jaune de 35$. Un touriste qui manifestement ne tenait pas à optimiser le produit de sa vente.
Le reste, vous le connaissez, c’est l’incroyable volte-face de Ben Bernanke. Le mois dernier, devant le Joint Economic Committee du Congrès, il avait été fier de lancer un message clair et fort: « il est temps d’envisager de faire une pause dans la hausse des taux »… « Même si les indications en provenance de l’économie ne vont pas dans ce sens ». Un mois plus tard donc, le 5 juin, bouleversement complet, tout a changé. Plus question de faire la pause et d’interrompre le cycle de hausse des taux, il faut continuer… l’inflation menace. Ah, quelle est utile cette menace de l’inflation! Elle est utile et réversible. On peut la mettre à toutes les sauces. Avec les mêmes chiffres, il est possible, selon les besoins, d’affirmer un jour qu’elle est sous contrôle et le lendemain de décider qu’elle constitue une menace. En l’occurrence, il est évident que Ben Bernanke, grand prêtre de la transparence ne pouvait pas déclarer que la situation sur le marché des changes obligeait les Etats-Unis à poursuivre le relèvement des taux de rémunération sur le dollar, même si les indicateurs économiques avancés disaient qu’il fallait faire le contraire. Les régulateurs n’aiment pas avouer que les changes posent des problèmes. Le change, c’est « dirty little secret » qu’il faut cacher au public. A la limite, il doit à peine savoir que cela existe. Les pirouettes de Bernanke…
Pirouette donc: avec les mêmes chiffres d’inflation effective que les mois précédents, les autorités monétaires américaines ont décrété en urgence qu’il fallait continuer de monter les taux. On s’empresse d’oublier que les indices de prix sont des indices retard, qu’ils sont super lagging et qu’à ce titre la conduite des affaires ne peut reposer sur eux. La réalité pour les initiés, et c’était le but poursuivi, est que les Etats-Unis ont été obligés de céder au Gold Vigilantes et autres Bonds Vigilantes. Ils ont dû se résoudre à resserrer leur dispositif monétaire pour des raisons externes alors que les signes d’un ralentissement interne sont clairs et sans ambiguïté. Les Etats-Unis ont mis un genou à terre alors que l’ombre dangereuse de la stagflation se profile à l’horizon. De menace inflationniste nouvelle au sens des statistiques américaines, il n’y a pas. Rien absolument rien ne permet de le dire. Les chiffres des Core CPI ne sont pas plus mauvais qu’ils n’étaient en 2005. Depuis 2004, l’inflation américaine progresse; en 2005, à plusieurs reprises, elle est sortie de la limite de confort de la Fed qui est fixée à 1-2%. Elle est passée au-dessus de 2% aussi bien au niveau du Core Personal Conception Expenditure Index (PCE) que du Core CPI. Choisir de s’alerter maintenant alors que l’économie ralentit, que la consommation baisse pavillon et que le marché du travail ramollit ne peut qu’être dicté par les circonstances. …
Et sa volte-face
La volte-face de Bernanke le 5 juin a été comme on pouvait s’y attendre confirmée et justifiée dès le lendemain. Ainsi, Poole s’est invité sur le service internet du Wall Street Journal pour enfoncer le clou: l’inflation menace, les anticipations inflationnistes se développent et il ne sera pas suffisant de s’en remettre aux effets du ralentissement de l’activité économique pour les contrôler. Dieu qu’en termes techniques cela est joliment dit. « L’élargissement de l’out-put gap » ne sera pas suffisant. La messe est dite et c’est ce que nous prédisions depuis longtemps. Il faut s’en prendre à la sphère financière, à la psychologie, aux marchés pour vaincre la bête inflationniste qui menace de se réveiller. Vous noterez au passage d’ailleurs que Greenspan a beau ne pas être aux affaires, il continue d’être utile. Ainsi comme par hasard, il s’est lui aussi exprimé. Il a dit pour ne pas se déjuger que l’économie américaine avait bien résisté aux hausses de l’énergie et des matières premières sans « follow through » grâce à sa flexibilité (c’est à dire grâce à lui), mais que les choses commençaient à changer et qu’il y avait un début de dissémination. Il y a quelque chose à changer
Il est vrai que quelque chose a changé, mais ce n’est pas là qu’on voudrait nous le faire croire. Ce qui a changé, ce n’est pas l’état de l’économie américaine, la flexibilité, la capacité des entreprises à fixer les prix ou le fameux « follow through ». Ce qui a changé, c’est la nature et l’identité des détenteurs de balances dollar. Avant, nous étions dans le bon système, merveilleux, de Bretton Woods II (BWII). Le système dans lequel les Américains surconsommaient, les Asiatiques épargnaient et tout le monde était content. Un système qui donnait l’illusion d’être stable et qui, en tous cas, donnait une grande sécurité au dollar et faisait que l’on n’avait pas à s’inquiéter de ce côté. L’ennui est que des intrus sont arrivés, ces intrus, ce sont les producteurs de pétrole. Grâce à la hausse des prix, eux aussi sont de la partie et ils accumulent des balances dollar dans des proportions considérables, mais ils ne sont pas aussi dociles que les Asiatiques et surtout ils n’ont pas les mêmes intérêts. La diversification dont les Asiatiques parlent régulièrement, eux, ils la font. Et ils la font selon leur tempérament et selon leurs intérêts. Au niveau actuel des cours du pétrole, ces balances dollar OPEP et non OPEP sont en train de devenir, à la marge, plus importantes que les balances asiatiques. Et ce sont elles qu’il convient de stabiliser… par la hausse des taux et la promesse que l’on sera sage à l’avenir.
La déconfiture des marchés à laquelle nous sommes en train d’assister fait partie du processus de traitement, mais certains effets du traitement sont nuisibles et ne sont pas voulus comme tels. Il en va ainsi de la baisse des grands marchés d’actions, elle n’est souhaitée par personne. Certainement pas par les Américains qui ne peuvent se permettre un appauvrissement de la richesse domestique alors que l’immobilier se dévalorise; certainement pas par les Japonais qui ont besoin de soutenir le cycle de reprise et d’assainir la situation financière de leur système; certainement pas par l’Europe de la BCE qui délibérément a créé un effet de richesse par le crédit afin de compenser la stagnation du pouvoir d’achat. La baisse des marchés d’actions n’étant pas souhaitée, elle sera subie puis à un moment donné, enrayée. Quand? il est évident que nous ne pouvons répondre à cette question. Pour l’instant, on a fait une belle étape et l’on est encore, tout juste, dans les limites d’une simple correction. Au-delà, c’est jouer avec le feu.
La clé de la situation se trouve au Japon
Notre idée est que la clé de la situation ne se trouve non aux Etats-Unis mais au Japon. C’est le Japon le grand pourvoyeur de liquidités mondiales. C’est à partir du Japon que débutent tous les carry. Il se trouve que contrairement à ce qu’affirme publiquement la BoJ elle mène depuis plusieurs semaines une action vigoureuse de réduction de la base monétaire. La réduction de la base monétaire là-bas est spectaculaire. A notre avis, il y a eu une erreur de dosage. On est allé trop loin dans la reprise des liquidités. Ce n’est pas un hasard si le gouvernement vient à nouveau de tancer la BoJ. Une pause dans la réduction du Quantitative Easing (QE) est dans l’ordre des choses, elle est même obligatoire. Nous serions prêts à parier qu’elle a déjà commencé. On peut sans trop de risques de se tromper dire que depuis une dizaine de jours la BoJ a modifié son dispositif de régulation. De ceci témoigne l’affaiblissement du yen. Si le yen faiblit, c’est qu’il est plus abondant. La stabilisation des marchés viendra de Tokyo.
Le précurseur sera le Nikkei.
Le poisson pilote à suivre, c’est la parité dollar/yen.
Mais comment ferons-nous le jour où il n'y aura plus que des pommes de terre à manger et que toi, tu en auras toujours en stock ? Ben oui, j'espère que tu continueras de m'avertir. Pour l'instant, j'ai du liquide. Si tu en veux, il faudra venir le chercher. Viens avec des pommes de terre que l'on fasse l'échange. J'habite à côté de l'aéroport de Blagnac. C'est pratique, n'est-ce pas !
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