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Si les marchés financiers étaient déjà dans vos préoccupations en 2007 et que vous fréquentiez à cette époque Pro-AT (devenu Univers-Bourse) vous devez vous souvenir de l’intérêt que je portais déjà à cette époque au niveau de valorisation des actions américaines.
Le niveau de valorisation n’est pas un indicateur utilisable pour négocier sur les marchés à l’instar de certains indicateurs techniques. Il n’est pas inutile de rappeler ,une fois encore, que le niveau de valorisation permet, non pas de définir des points d’entrée ou de sortie du marché, mais d’apprécier le niveau de risque à rester sur le marché, risque qui doit être mis en rapport avec le gain attendu.
Une valorisation peut en effet rester exagérée pendant longtemps sans que pour autant les opérateurs ne s’en soucient. Nous en avons aujourd’hui un bel exemple.
Que ce soit le ratio de Warren Buffett (actifs/PIB), le ratio de Tobin, le PER du Crestmont Reasearch ou bien encore le PER de Robert Shiller (ou CAPE pour Cyclically Adjusted Price Earnings Ratio), tous les indicateurs sont dans le rouge écarlate (je ne parle pas du PER « traditionnel » qui affiche un niveau de valorisation normale, mais comme vous le savez ce ratio n’a aucun intérêt dans ce domaine sinon pour les médias financiers qui continuent à appeler les moutons à venir se faire tondre).
Fig 1 : Valorisation mesurée par le ratio actifs des entreprises / PIB (ratio dit de Buffett).
Fig2 : Moyenne de quatre indicateurs de valorisation du marché américain et écarts-types.
Comme l’illustre fort bien le graphique ci-dessus chaque excès de valorisation est suivi immanquablement par un excès de sous valorisation. Prendre conscience de cet état de fait permet non seulement de couvrir ses positions acheteuses lorsque la valorisation devient excessive mais aussi de se positionner pour profiter de la balançoire de valorisation qui emmènera les prix à des niveaux inespérés vers le sud.
Ces situations de retournement sont bien évidemment « gérée » par les grands argentiers (banques centrales) qui veillent à la liquidité du marché et usent ainsi de leur privilège de « battre monnaie ». En 2008 les banques centrales ont largement usé de celui-ci en ramenant le niveau des taux monétaires à zéro voire plus bas.
La Réserve Fédérale américaine sentant que la trop forte valorisation des marchés ne durerait pas indéfiniment a opportunément, et non sans mal, remonté ses taux depuis début 2017 pour disposer d’une marge de manœuvre pour intervenir en cas d’éclatement de cette bulle de valorisation.
Néanmoins le niveau atteint, difficilement après deux années de hausse des taux demeure assez insignifiant. Le Fed Funds Rate est depuis fin juillet à 2,25 %, après avoir culminé à 2,5 %, alors qu’en septembre 2017 il était à 5,25 % pour se retrouver à 0 % fin 2018 (voir graphique ci-dessous - échelle de droite). La marge dont dispose la FED est donc très réduite. En outre comme le montre le graphique ci-dessous la situation n’est plus tout à fait la même du point de vue du bilan même de la FED. Alors que la crise de 2000 n’avait pas réellement impacté le bilan de la Réserve fédérale, la crise de 2008 s’est traduite par une explosion de ce bilan. En effet la FED a dû se substituer au marché pour acquérir certains actifs alors que les opérateurs du marché s’en détournaient. Malgré une période de déstockage, correspondant à celle de la hausse relative du taux, le bilan de la FED affiche encore plus de 3 600 milliards de dollars d’actifs détournés du marché (voir ci-dessous la courbe bleue – échelle de gauche).
Fig. 3 : Taux de refinancement de la FED (en rouge) et total des actifs détenus au bilan du Système de la réserve fédérale (en bleu).
Pour la zone EURO la situation est encore plus tendue.
Non seulement le niveau des actifs détenus dans le bilan de la BCE est abyssale (ou zénithale! ) puisqu’il approche de 5000 milliards d’euros, mais de surcroît la banque ne dispose plus d’AUCUNE marge de manœuvre du côté des taux d’intérêt. Le taux de référence de refinancement est désormais à 0 % depuis mars 2016 (le taux marginal de prêt est à +0,25 %, le taux de rémunération des dépôts à -0,40%).
Fig. 4 : Total des actifs des BC de la zone Euro (courbe bleue) et taux d’escompte de la BCE (courbe verte).
Ces trois taux étaient respectivement à 3,25 %, 3,75 % et 4,25 % mi-octobre 2018 et sont donc tous au plus bas jamais connu sous le régime de la BCE.
« Brexit or not Brexit », la Banque d’Angleterre( BoE) est dans une situation équivalente (plus bas: 0.25% le 4/8/16; depuis le 2/8/18: 0.75%) :
Fig.5 : Total des actifs détenus au bilan de la BoE (en bleu) et taux de politique monétaire (en rouge).
Les investisseurs, ceux « qui connaissent », marquent ainsi leur défiance vis-à-vis des banques européennes :
Fig.6: Indices STOXX des banques d’Amérique du nord (à droite) et des banques d’Europe de l’est (à gauche) ; l’ensemble en USD.
En 2008 la crise était venue des banques américaines (par la contagion de la crise immobilière dite des subprimes), il est probable que celle de 2019 viendra des banques européennes et plus précisément de la zone EURO. Reste simplement à savoir quel en sera le détonateur.
« Only God knows »… mais il n’est pas bavard en ce moment !
Le niveau de valorisation n’est pas un indicateur utilisable pour négocier sur les marchés à l’instar de certains indicateurs techniques. Il n’est pas inutile de rappeler ,une fois encore, que le niveau de valorisation permet, non pas de définir des points d’entrée ou de sortie du marché, mais d’apprécier le niveau de risque à rester sur le marché, risque qui doit être mis en rapport avec le gain attendu.
Une valorisation peut en effet rester exagérée pendant longtemps sans que pour autant les opérateurs ne s’en soucient. Nous en avons aujourd’hui un bel exemple.
Que ce soit le ratio de Warren Buffett (actifs/PIB), le ratio de Tobin, le PER du Crestmont Reasearch ou bien encore le PER de Robert Shiller (ou CAPE pour Cyclically Adjusted Price Earnings Ratio), tous les indicateurs sont dans le rouge écarlate (je ne parle pas du PER « traditionnel » qui affiche un niveau de valorisation normale, mais comme vous le savez ce ratio n’a aucun intérêt dans ce domaine sinon pour les médias financiers qui continuent à appeler les moutons à venir se faire tondre).
Fig 1 : Valorisation mesurée par le ratio actifs des entreprises / PIB (ratio dit de Buffett).
Fig2 : Moyenne de quatre indicateurs de valorisation du marché américain et écarts-types.
Comme l’illustre fort bien le graphique ci-dessus chaque excès de valorisation est suivi immanquablement par un excès de sous valorisation. Prendre conscience de cet état de fait permet non seulement de couvrir ses positions acheteuses lorsque la valorisation devient excessive mais aussi de se positionner pour profiter de la balançoire de valorisation qui emmènera les prix à des niveaux inespérés vers le sud.
Ces situations de retournement sont bien évidemment « gérée » par les grands argentiers (banques centrales) qui veillent à la liquidité du marché et usent ainsi de leur privilège de « battre monnaie ». En 2008 les banques centrales ont largement usé de celui-ci en ramenant le niveau des taux monétaires à zéro voire plus bas.
La Réserve Fédérale américaine sentant que la trop forte valorisation des marchés ne durerait pas indéfiniment a opportunément, et non sans mal, remonté ses taux depuis début 2017 pour disposer d’une marge de manœuvre pour intervenir en cas d’éclatement de cette bulle de valorisation.
Néanmoins le niveau atteint, difficilement après deux années de hausse des taux demeure assez insignifiant. Le Fed Funds Rate est depuis fin juillet à 2,25 %, après avoir culminé à 2,5 %, alors qu’en septembre 2017 il était à 5,25 % pour se retrouver à 0 % fin 2018 (voir graphique ci-dessous - échelle de droite). La marge dont dispose la FED est donc très réduite. En outre comme le montre le graphique ci-dessous la situation n’est plus tout à fait la même du point de vue du bilan même de la FED. Alors que la crise de 2000 n’avait pas réellement impacté le bilan de la Réserve fédérale, la crise de 2008 s’est traduite par une explosion de ce bilan. En effet la FED a dû se substituer au marché pour acquérir certains actifs alors que les opérateurs du marché s’en détournaient. Malgré une période de déstockage, correspondant à celle de la hausse relative du taux, le bilan de la FED affiche encore plus de 3 600 milliards de dollars d’actifs détournés du marché (voir ci-dessous la courbe bleue – échelle de gauche).
Fig. 3 : Taux de refinancement de la FED (en rouge) et total des actifs détenus au bilan du Système de la réserve fédérale (en bleu).
Pour la zone EURO la situation est encore plus tendue.
Non seulement le niveau des actifs détenus dans le bilan de la BCE est abyssale (ou zénithale! ) puisqu’il approche de 5000 milliards d’euros, mais de surcroît la banque ne dispose plus d’AUCUNE marge de manœuvre du côté des taux d’intérêt. Le taux de référence de refinancement est désormais à 0 % depuis mars 2016 (le taux marginal de prêt est à +0,25 %, le taux de rémunération des dépôts à -0,40%).
Fig. 4 : Total des actifs des BC de la zone Euro (courbe bleue) et taux d’escompte de la BCE (courbe verte).
Ces trois taux étaient respectivement à 3,25 %, 3,75 % et 4,25 % mi-octobre 2018 et sont donc tous au plus bas jamais connu sous le régime de la BCE.
« Brexit or not Brexit », la Banque d’Angleterre( BoE) est dans une situation équivalente (plus bas: 0.25% le 4/8/16; depuis le 2/8/18: 0.75%) :
Fig.5 : Total des actifs détenus au bilan de la BoE (en bleu) et taux de politique monétaire (en rouge).
Les investisseurs, ceux « qui connaissent », marquent ainsi leur défiance vis-à-vis des banques européennes :
Fig.6: Indices STOXX des banques d’Amérique du nord (à droite) et des banques d’Europe de l’est (à gauche) ; l’ensemble en USD.
En 2008 la crise était venue des banques américaines (par la contagion de la crise immobilière dite des subprimes), il est probable que celle de 2019 viendra des banques européennes et plus précisément de la zone EURO. Reste simplement à savoir quel en sera le détonateur.
« Only God knows »… mais il n’est pas bavard en ce moment !